索罗斯在香港这一战，输得比俄罗斯还惨。

1998年，索罗斯的量子基金在俄罗斯市场已经折损约20亿美元，整个对冲基金圈子都在失血。但香港这一仗，他们不只是亏了钱，而是被一个政府当众打脸——对方不按规则出牌，直接下场买股票，把炒家精心布好的空仓全部逼到高位结算。这种败法，对任何职业做空者来说都是奇耻大辱。

事情要从1997年说起。那一年亚洲金融风暴席卷东南亚，泰铢、印尼盾、马来西亚林吉特相继崩溃，国际对冲基金尝到了甜头。香港成了下一个目标，原因很简单：港元与美元挂钩，汇率死死钉在7.80，这个制度本身就是一个可以被利用的杠杆。

炒家的逻辑是一套连环套。先在市场上大规模借入港元，然后集中抛售，迫使金管局被动买入港元、收紧流动性，银行同业拆借利率随之飙升。利率一高，股市就跌。而炒家早已在恒生指数期货市场建好了大量空仓，股市跌得越惨，他们赚得越多。汇市、股市、期市三个战场同时开打，互相咬合。

1997年10月，第一轮冲击就打出了效果。10月23日，香港银行同业隔夜拆借利率暴涨至280%至300%的极端水平，恒生指数单日跌幅超过10%。从1997年8月的历史高位16673点，到1998年8月13日的6660点，恒指在约一年内跌去了超过一万点，跌幅接近六成。

1998年8月初，炒家再度出手。8月5日，市场上出现单日200多亿港元的集中抛售。8月6日，又是200多亿。金管局一反过去的被动姿态，全部照单全收，把吸纳的港元存回银行体系，试图稳住拆借利率。但炒家在股票市场的做空压力实在太大，恒指还是被一路压到了8月13日的低点。

就在这个节点，香港财政司司长曾荫权做了一个在香港历史上前所未有的决定：动用外汇基金，直接下场买股票。

这个决定意味着香港放弃了坚守几十年的"积极不干预"原则。曾荫权事后回忆，做决定的那天晚上，他静静地哭过两三次，担心一旦输掉，那是香港市民的血汗钱，"就算跳楼也无法挽回损失"。但他还是拍板了。

1998年8月14日，港府正式入市。当日恒生指数上升564点，收于7244点，成交金额85亿港元。

接下来是十五天的对决。炒家不甘心，持续在股票和期货市场施压。8月18日，俄罗斯宣布放弃保卫卢布，全球股市大跌，香港也受到波及。8月21日，炒家趁势大举反扑，恒指下跌215点。8月24日，港府在外汇市场上突然收紧港元供应，同时大手扫入恒指权重蓝筹股，恒指急升318点。8月25日，炒家集中狙击汇丰控股，港府针锋相对，隔夜拆借利率一度推高至20厘，把对方的做空成本顶上去。

决战在8月28日。那天是恒生指数期货8月合约的结算日，双方都清楚，谁能控住这一天的收盘价，谁就赢了。

上午开市后仅5分钟，成交额已超过39亿港元。半小时内突破100亿。上午收市时，成交额达到400亿港元。下午抛售继续，港府将所有卖单照单全收。下午4时收盘，恒生指数定格在7829点，期指收于7851点，全天成交额790亿港元，创下香港证券市场有史以来最高纪录，比此前历史最高成交额高出七成。

炒家此前建立的8月期指空仓，平均建仓成本大约对应恒指7500点，而结算价7851点比这高出约350点，每张合约亏损约1.75万港元。大量空仓在高位被迫结算，损失无法回避。

9月7日，金管局颁布新规，限制卖空、提高保证金要求，进一步压缩炒家的操作空间。当日恒指飙升588点，收于8076点。9月8日，9月合约价格升至8220点。转仓的炒家再度被套，纷纷离场。

整场保卫战，港府共动用约1180亿港元外汇基金，买入33只恒生指数成分股。这笔钱有多大的底气？中国当时拥有约1450亿美元外汇储备，为港府提供了明确的后盾支撑。

战后的账算得很清楚。到2001年，港府动用的外汇基金已经全部回笼，同时还额外赚回1100多亿港元。2002年，港府通过成立盈富基金，把手中持有的港股平稳转给香港市民，完成了整个操作的收尾。

索罗斯方面从未公布此役的具体亏损数字。坊间流传的说法是损失约8亿至10亿美元，但这个数字没有经过官方证实。可以确认的是，炒家在香港没能复制此前在东南亚的战绩，在期货结算日被港府强行推高的价格逼出了市场。

香港经济本身付出了代价。1998年GDP收缩5.9%，是香港自1961年有GDP统计以来首次录得年度负增长，失业率最高升至8.5%，楼价大幅下跌，此后持续多年通缩。保住了联系汇率制度，但经济的伤口并不浅。

这场对决真正关键的地方在于：港府选择了一个炒家完全没有预料到的应对方式。对方押注的是"政府不会下场"，结果政府偏偏下场了，而且下场之后不退缩，一直撑到结算日。这一点，让整套做空逻辑从根子上失效了。