股吧里最常见的争论是:「卖车的明明赢麻了,为什么买股票的亏麻了?」这个问题的答案,藏在比亚迪最新那份 3448 亿营收、123 亿净利润的半年报里。今天我想把这道题认真拆开。
先抛结论 — 不是造车不行了,是造车的故事被两件别的事「抢戏」了。一件在利润表里,一件在资产负债表里。
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一、不是车的错:利润的两刀都来自「造车之外」
先看一张血淋淋的利润表对比。2026 年上半年,比亚迪营业收入 3448.15 亿元,同比下降 7.13%。归母净利润 123.25 亿元,同比下降 20.54%。
很多人第一反应是「完了,车卖不动了」。但其实不是 — 上半年比亚迪卖了 180 万辆车,同比还涨了 15%。
那问题出在哪?财报里其实给了两个答案,但都被市场低估了。
第一刀来自「电子业务」。
电子业务的暴雷
比亚迪的「日用电子器件制造业」上半年收入 694.05 亿元,看着好像还行 — 同比只微降 0.96%。但毛利率从去年同期的 7.71% 一路掉到 5.04%,毛利额直接从 53 亿掉到 35 亿,整整少了 18 亿,几乎承担了整体毛利额的全部降幅。
这事说来也简单 — 全球智能手机需求疲软 + 零部件规格变化,代工业务被两头夹击。比亚迪没单独披露这块业务,但它解释了为什么「扣非净利润只降了 9.02%」,跟「归母净利润降了 20.54%」差出 11.5 个百分点。
汇兑的过山车
第二刀是汇兑。这一刀更凶。
财务费用 — 上半年净支出 50.96 亿元,而去年同期是净收益 32.47 亿元 — 一来一回差了 83 个亿。其中光汇兑损益就从「去年同期赚 31.60 亿」变成「今年亏了 47.03 亿」,正负相抵的差额是 78.63 亿。
78.63 亿,比归母净利润减少的 32 亿还多 1.5 倍。换句话说 — 如果没有汇率这笔账,比亚迪上半年的净利润不仅没跌,反而是涨的。
为什么?因为比亚迪海外收入占比首次超过 50% — 这意味着公司账上趴着大量美元、欧元、卢比等外币资产。人民币一波动,这些外币折算回人民币时,数字就跟着抖。
如果按去年的口径还原,利润总额的同比增幅会超过 20%。
翻译给投资者听:你看到的「下滑 20%」,很大一部分是会计科目的过山车,不是主业的真实退步。
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二、销量是冠军,问题是「以价换量」的代价
虽然造车主业没那么糟,但它确实有一个隐患 — 「量增价跌」。
上半年销量涨了 15%,营收反而少了 265 亿。这里面藏着一把刀:车卖得更多,但单车售价降了不少。这背后是整个行业的「价格战打到后半场」。
看看国内市场 — 上半年比亚迪在中国境内的汽车收入下降了约 33.6%。但同期全国汽车产销只降了 4.0%-4.1%,新能源车甚至涨了 6.7%-7.3%。这意味着比亚迪的国内降幅,显著大于行业大盘。
为什么?答卷里有几个原因:一季度国内需求阶段性承压;产品矩阵在调整期;老车型在去库存。
但更关键的是 — 价格战的本质是「谁扛得住,谁吃份额」。上半年比亚迪毛利率 18.85%,比去年同期还微增 0.3 个百分点。这个数字说明:虽然单车售价在跌,但成本端也在跌(碳酸锂价格暴跌 + 规模效应 + 二代刀片电池的产能爬坡)。也就是说 — 比亚迪是用「成本端」对冲「价格端」,保持了毛利率。
但这种对冲不是无限的。下半年碳酸锂价格已经开始反弹,海外贸易壁垒也在抬头。
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三、海外成了救命稻草,也是未来最大的变量
如果只盯国内,你可能会觉得比亚迪「药丸」。但海外数据,完全讲了一个不同的故事。
8 月单月,比亚迪海外销量 18.95 万辆,同比暴涨 134.6%,占总销量比重已达 43% — 比去年同期提升了 21 个百分点。
今年 1-8 月,海外累计销量 115.8 万辆 — 已经超过了 2025 年全年的 104.96 万辆。这意味着 — 只用了 8 个月,海外业务就比去年一整年干得还多。
更值得关注的是质量 — 境外毛利率 21.71%,比境内 15.67% 高出整整 6 个百分点。卖一台海外车的盈利,能顶两台国内车。这就是为什么 — 虽然国内业务下滑三成,但总体利润没崩。
但硬币的反面是 — 海外占比越高,汇率敞口就越大。上半年汇兑损失 47 亿,正是「海外占比超 50%」的直接代价。你不能只要海外的肉,不要海外的刺。
而且海外不是没有风险。欧盟反补贴税、美国 IRA 限制、东南亚贸易壁垒...这些都可能让海外的扩张速度慢下来。
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四、最让人睡不着觉的:资产负债表里的几个数字
利润表的事说完了。但如果你真读财报,你会发现 — 真正的雷,藏在资产负债表里。
1900 亿存货
截至半年报,比亚迪存货 1899.91 亿元,占总资产 20.2%,半年多了 492 亿。这相当于多了一整个中型车企的库存。
为什么堆这么多?管理层解释是「备货 + 应对价格战后的份额抢位」。逻辑是 — 价格战打到后半场,中小玩家撑不住退出,谁手里有货、有产能,谁就能吃下出清后的市场份额。
这话没错,但代价是真金白银的。1900 亿存货,意味着现金流被锁死了;一旦单车价格继续下行,15.37 亿的存货跌价准备可能只是前菜。
500 亿应收账款 + 800 亿合同负债
应收账款 501.26 亿,半年增加 130 亿,增速远超营收降幅。这意味着公司在放宽信用政策 — 给经销商更长的账期。信用减值损失同比暴增 352.53%。
但有意思的是另一头 — 合同负债 798 亿,暴涨 63.16%。这是经销商提前打的预付款。
一边放宽信用一边收紧预付款 — 这组数据放在一起,说明经销商体系处在一种「想抢货但又没现金」的矛盾状态。下半年如果终端零售继续疲弱,这对组合随时可能反转。
70% 负债率
资产负债率 70.96%,比年初升了约 2 个百分点。账上现金 3688 亿,但同时有近 1000 亿有息负债。
更魔幻的是 — 一边借近千亿有息负债,一边买 700 亿理财。利息成本大概率高于理财收益,这本身又推高了财务费用。
这是一种「扩张速度跑赢了自身造血速度」的状态 — 赚的不够花的,只能靠杠杆补。
翻译成大白话:现在的比亚迪,是在用「借来的钱」和「供应链的账期」,赌一个「行业出清后的份额」
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五、员工持股考核落空,2.5 万人被零元收回
还有一个数据很少有人关注,但分量很重 — 2025 年员工持股计划首个解锁期考核落空。
这个计划总额不超过 41 亿元,涉及 2.5 万人。第一期解锁的条件是「2025 年营收同比增长不低于 10%」,而 2025 年实际增速只有 3.46%。公司直接以「零元」价格收回了第一期 30% 对应的 964.35 万股权益。
2.5 万人参与,第一期就被收 — 这件事对员工士气的影响,比 32 亿的利润下滑更深。毕竟 — 股价是抽象的,被收走股票是真金白银。
更值得推演的是第二期 — 考核条件:2026 年营收同比增长不低于 10%。按 2025 年 8039.65 亿计算,2026 年需要达到 8843.6 亿;上半年只完成了 3448 亿,意味着下半年要完成约 5395 亿,比 2025 年下半年的 4326.8 亿还要涨 24.7%。
在上半年营收下滑 7.13% 的基数上,这个目标能不能达成,直接关系到 2.5 万人的「钱袋子」。
管理层不是不知道这个压力。王传福在 6 月 9 日的股东会上说过一句话:「最坏的时刻已经过去」。但 1900 亿存货和 500 亿应收账款的消化,可不是嘴上说说就能消掉的。
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六、我的判断:这是「周期低点」,不是「周期下行」
看完了这些乱七八糟的数据,我的看法是 — 比亚迪当前的困境,更像是一次「成长股在周期波动里的中段考试」,而不是「行业逻辑反转」。
支撑这个判断的证据有三个。
证据一:海外是真的,不是 PPT
8 月单月海外 18.95 万辆,同比 +134.6%。这不是「讲故事」,是真金白银的收入。1-8 月海外累计 115.8 万辆已经超过 2025 全年。境外毛利率 21.71%,比境内高 6 个百分点。这部分业务一旦稳定下来,会成为利润的「压舱石」。
证据二:Q2 环比改善
Q2 单季度归母净利润约 67.5 亿,环比 Q1 的 55.8 亿涨了 21%。这是一个边际改善的信号。结合合同负债 798 亿(经销商愿意打预付款),说明终端需求没有崩。
证据三:行业出清的方向没变
中国新能源车渗透率已经突破 60%,但行业内部还在剧烈分化。中小玩家在退出,头部玩家在抢份额。比亚迪手里 1900 亿存货 + 689.9 亿在建工程(半年涨 93.76%),就是在为「出清后的赢家」做准备。
但风险点也必须说 — 押对了,今天的库存就是明天的份额;押错了,15.37 亿跌价准备就是前菜。
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七、如果你已经持有或者想买
和上次写光迅一样的开场白 — 任何一天的股价都不能说明什么,我给你的也不是「买卖指令」,是「思考框架」。
已经持有的人
最坏时刻大概率已过 — 这是管理层公开表过态的,Q2 环比改善也是数据支撑的。但接下来你盯的不应该是「单季利润涨跌」,而是三个更硬的指标:存货什么时候开始去化、应收账款增速什么时候回落、行业价格战什么时候进入收尾。
这三个信号里,只要有一个出现实质性变化,才意味着比亚迪从「扛着价格战的参与者」转向「出清后的赢家」。
还没买的人
86.51 元的比亚迪,对应 2026 年预期 PE 大约 20 倍出头,处于过去五年的中等偏低位置。但「估值便宜」不等于「该买入」 — 你要看清楚自己买的是什么。
如果你买的是「中国新能源龙头」的故事,那你需要相信:海外扩张能持续、价格战会在 2027 年收尾、新车型能跑出来。这三个判断,任何一个错了,股价都还会跌。
如果你买的是「行业出清后的份额」的故事,那你的对手盘是中小车企的库存 — 它们还在清,价格战还没结束,你需要「熬」得住。
想做长线的人
比亚迪的长期逻辑没破:海外 + 高端化 + 全产业链垂直整合。这三件事如果都兑现,2027-2028 年的比亚迪会是另一个样子。但兑现需要时间,需要行业配合,需要管理层不犯大错。
我个人倾向于把它当成一个「中国制造业出海的旗舰样本」来看 — 这个故事够大,够长,够厚重。但具体到买不买、买多少、何时买 — 这不是一篇文章能给你答案的事。
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八、风险提示 — 必须说在前面的
价格战超预期延续 — 如果行业价格战打到 2027 年才收尾,比亚迪的毛利率会被持续压制,存货减值压力会持续存在。
海外贸易壁垒升级 — 欧盟反补贴税、美国 IRA、东南亚各国的政策变化,任何一项重大变化都可能让海外扩张速度放缓。
汇率剧烈波动 — 78.63 亿的汇兑损益摆动,只是冰山一角。如果人民币持续大幅波动,这个数字还会反复出现。
新车型不及预期 — 下半年密集上市的新车(海狮、方程豹新车型、腾势、仰望等),如果市场反响不及预期,会直接影响 Q3-Q4 的销量节奏。
员工持股第二期落空 — 如果 2026 全年营收真的达不到 +10% 的目标,第二期也要被收回。这对士气、股价的二次冲击会非常大。
原材料价格反弹 — 碳酸锂等关键原材料如果价格反弹,会侵蚀成本端的对冲空间。
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写到这里,我想说说我自己的感觉。
比亚迪的故事,是当下中国制造业最具代表性的一个样本 — 它在用最大的规模、最狠的扩张,去赌一个全球化的未来。这个过程,不会一路向上,也不可能一路向下。中间必然有反复,必然有阵痛,必然有让投资者睡不着觉的时候。
现在的股价,反映的就是这个阵痛期。从 111 元跌到 86 元,跌的是情绪 + 汇率 + 电子业务 + 价格战 + 存货压力的综合体。
但如果你愿意把时间轴拉到 2027 年、2028 年 — 你会看到一份完全不同的财报。前提是 — 这家公司能熬过这个冬天。
而按目前的数据看,它大概率能熬过去。
所以,全网赢麻了的比亚迪股价一蹶不振,这本身不是悖论 — 而是一个正在穿越周期、还在努力长大的中国制造业巨头,必然会经历的「中段考试」。
至于这场考试你能打几分 — 时间会告诉我们答案。
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